商业范儿
2026-05-07
在资本市场中，最担忧的不是业绩的暂时下滑，而是当行业风口真正来临之时，身处局中的玩家却发现自己还拿不出上桌博弈的筹码。
锂电产业链正经历一场史无前例的“狂欢”。碳酸锂价格一路狂飙，储能需求大爆发，从上游锂矿到中游材料，相关企业的利润动辄暴增超十倍。但在这片狂热的盛宴中，天能动力与其A股核心子公司天能股份却上演了截然不同的叙事。天能股份2026年一季度净利润暴跌超八成，也直接引发母公司天能动力港股股价大跌。
当行业风口来临，为何天能动力不仅没乘风而起，反而重重摔在了地上？剥开原材料成本攀升与政策红利退坡这层外衣，是其传统铅酸电池主业增长触顶，存量博弈空间收窄，步入衰退通道；重金布局的锂电池新赛道虽营收猛增，却仍深陷亏损，无法实现盈利突围。
新旧业务出现断层，悬在转型半空的天能动力，又是否还能拿到翻盘筹码？
两份财报，双重冲击
2021年，天能动力拆分核心电池业务，以天能股份的名称在科创板上市。目前，天能动力直接持有天能股份86.53%的股份，因此天能股份的业绩表现直接决定天能动力的核心盈利基本面，而2026年一季度天能股份交出的成绩单堪称“业绩暴雷”。
4月29日，天能股份发布2026年一季度财报，数据令市场哗然：实现营业收入97.45亿元，同比下滑4.82%；归属于母公司股东的净利润仅7508.37万元，同比大幅下降82.14%；归属于母公司股东的扣非净利润为1737.12万元，同比下降91.9%。
对于一家长期被视为板块龙头的大型企业，单季归母净利润从去年同期逾4亿元的体量骤降至不足1亿元，这一落差堪称近年来最严重的一次业绩预警。
对于业绩大幅下滑，天能股份给出的解释是：主要受宏观经济环境影响，报告期内公司销售规模下降，叠加硫酸等原材料价格攀升，导致主营业务毛利承压下滑。此外，受先进制造业企业增值税加计抵减等政策影响，其他收益同比下滑，公司整体盈利空间受到进一步挤压。
表面上看，这是一次由外部环境因素引发的短期阵痛，但深究其内里，这三条解释无一不指向一个核心事实：天能股份的核心盈利正遭遇成本端上行与收入端下行的双重夹击，而政策收益递减进一步放大了盈利的脆弱性。
更值得警惕的是，中国汽车动力电池产业创新联盟数据显示，2026年3月我国储能电池销量达60.4GWh，环比增长56.2%，同比增长115.9%。行业整体处于高景气周期，天能股份的逆势大跌，与行业趋势形成了鲜明反差。
天能股份的业绩暴雷直接传导至母公司天能动力，引发资本市场用脚投票。一季报发布的次日即4月30日，天能动力港股股价单日暴跌27.25%至5.74港元/股。A股市场同样未能幸免，天能股份同日下跌14.79%至30.48元/股。
将时间拨回至2026年3月底。天能动力发布2025年年度财报，财务数据呈现较为割裂的状态。2025年，天能动力实现营业收入537.99亿元，同比下滑29.83%；归母净利润却逆势增长25.77%，达到14.37亿元，创下近三年最快盈利增速。
这种反常的“增利不增收”现象，并非源于主营业务的规模扩张，而是一场主动收缩战线的“瘦身”，也就是主动剥离低效贸易业务。
天能动力的业务分为制造与贸易两大板块。2024年及以前，为了做大规模，公司曾开展了大规模的原材料贸易。2022年至2024年期间，该板块营收常年超过300亿元，占总营收比重逾40%。不过，这块业务的毛利率极为微薄，2023年和2024年甚至分别为-0.21%和-0.07%。换句话说，数百亿元的流水不仅不贡献利润，反而占用大量营运资金、拖累整体盈利水平。
2025年，天能动力大幅收缩贸易业务，相关营收从2024年的331.1亿元断崖式下跌至58.81亿元，降幅超过82%，占营收的比例仅为10.9%，直接拉低了总营收规模。剔除贸易业务的影响后，制造业务（铅酸电池、锂电池、再生资源等）合计营收479.18亿元，同比增长10.01%，公司整体毛利率由2024年的6.41%提升至2025年的9.81%。
2025年，天能动力的净利率从2024年的1.69%提升至3.09%，而这并非完全来自产品竞争力的提升，还有靠成本端的刚性收缩以及处置部分资产带来的非经常性收益。
年报显示，天能动力的销售、管理、研发、财务四项费用在2025年均出现下降。其中，销售费用同比下降0.36%，管理费用同比下降1.51%，研发费用同比下降0.99%，财务费用同比下降20.68%。但这种靠“勒紧裤腰带”和出售部分资产换来的利润增长，其可持续性可能要打上问号。
在利润靠“减法”增厚的同时，天能动力的经营活动现金流却大幅改善，成为年报中为数不多真正亮眼的数据。2025年，天能动力经营活动产生的现金流量净额达到51.91亿元，同比暴增845.54%。
不过，天能动力2025年现金流改善的来源，除了利润增长因素，还有两个颇具技术含量的操作：一是存货规模下降，贡献约5.88亿元；二是应付款增加，贡献约32.63亿元。简言之，公司在2025年大幅清理了库存，同时更大规模地延长了对上游供应商的付款周期，以此挤出了可观的账面现金。
这一手法虽然能够短期内有效改善现金流量表，但可持续性高度依赖公司对上游供应商的议价能力，以及下游市场需求的持续旺盛，二者在当下均面临不小挑战。
此外，天能动力的政府补贴等非经常性收益板块也出现了下滑。2025年，计入损益的政府补助及增值税加计扣除等合计约12.92亿元，利息收入约2.73亿元，均放在“其他收入”科目下。而2024年该项合计高达21.01亿元，2025年降至16.39亿元，降幅约22%。其中政府补贴的退坡是主因之一。这也意味着，天能动力过去依赖“政策红包”平滑盈利的空间正逐步收窄。
纵观2025年年报，可以看出利润表上的增长，本质上是收缩亏损业务、压降费用开支、优化营运资金管理共同作用下的财务优化成果，而非主营业务实质性突破的回报。这种模式的红利释放具有明显的阶段性和不可持续性，一旦费用压缩空间耗尽、存货周转优化空间收窄、政府补贴进一步退坡，净利润增速将直接面临挑战。
而2026年一季度核心净利润的大幅下跌，可能正是这种“财务瘦身”红利退潮后，“裸泳者”浮现的时刻。当“做减法”的手段用到极致，公司必须用实体业务的增长来填补利润缺口，但恰恰在这一点上，天能动力面临着更为深层的结构性困局。
铅酸见顶，锂电难立
如果说财务结构上的调整还可以被视为优化手段，那么天能动力业务结构中隐藏的新旧动能断层，则是一道无法用财务技巧弥合的裂痕。
作为“铅酸蓄电池双雄”之一，铅酸电池业务是天能动力的绝对基本盘。2025年，该业务实现营收397.66亿元，占总营收的73.9%，贡献了公司90%以上的利润来源。
不过，这块体量庞大的传统主业，其收入规模已步入下行通道。数据显示，天能动力铅酸电池的营收2023年为424.23亿元，2024年降至398.54亿元，2025年进一步下滑至397.66亿元，连续两年缩水。
公允来说，铅酸电池市场的政策层面并非没有利好。2025年，新版《电动自行车安全技术规范》（GB 17761—2024）实施，将使用铅酸蓄电池的电动自行车整车质量上限由55kg提升到63kg，客观上利好重量较大但成本更低、安全性更优的铅酸电池。同时，“以旧换新”消费刺激政策的推进，也为存量替换需求提供了支撑。然而，在多项利好叠加之下，铅酸电池业务收入不增反降，这本身就是一个不容忽视的警示信号。
对于收入疲软的原因，也许可从三个层面来理解。行业格局固化，增长空间见顶。据中国电池工业协会发布的《2025年中国电动两轮车电池行业运行报告》，2025年天能与超威分别以42%、38%的市占率领跑国内电动两轮车铅酸电池市场，两家合计占据80%的市场份额，行业集中度已无提升空间。
其次，下游客户自建产能，冲击基本盘。雅迪、爱玛等电动两轮车头部品牌纷纷布局自有电池产能，雅迪投资华宇新能源、爱玛推出自研金标电池，自有配套占比持续提升。这意味着，天能动力最重要的下游客户正在变成竞争对手。同时，电动两轮车市场整体保有量虽高，但已趋于饱和，新增需求放量有限。
行业替代趋势不可逆。锂电价格持续下探、钠离子电池步入量产，两类新技术在能量密度、循环寿命、轻量化等核心指标上形成明显优势，正在加速挤压铅酸电池的市场空间。据智研咨询统计，2025年我国铅酸蓄电池行业市场规模降至988亿元，同比下滑2.46%，行业蛋糕已在萎缩。这也意味着，铅酸电池的天花板不是一道可以打破的墙，而是一个正在缓缓下压的穹顶。
综合来说，天能动力的铅酸电池业务虽体量庞大，但天花板已清晰可见，其所面临的不是一波短期景气波动，而是行业生命周期步入成熟期乃至衰退前期的结构性压力。
面对铅酸旧动能的失速，天能动力并非没有布局新出路。早在多年前，公司就豪掷百亿押注锂电池赛道，试图打造第二增长曲线。据年报披露，2025年，天能动力锂电池业务实现营收15.41亿元，同比大幅增长222.2%，收入占比从2024年的0.62%提升至2.9%。
从增速维度看，这确实是一份超出行业平均水平的成绩单，但高增速远不等同于高质量。虽然天能动力年报中并未公布利润和毛利率数据，仅表示“经营状况较过去明显改善，亏损幅度持续收窄”，但作为天能动力核心经营主体的天能股份的业绩报告中显示，2025年锂电池的毛利率为-4.09%，比上年增加26.62个百分点。其中，锂电池生产销售子公司湖州新能源2025年净亏损2.01亿元，另一家锂电池研发、生产、销售子公司储能科技实现净利润2.62亿元。
值得关注的是，天能动力在2025年业绩报告中表示，“随着锂离子电池市场竞争加剧令需求下降及产量减少，管理层认为存在减值迹象，并就账面值为人民币296836000元的若干锂离子电池生产设备进行减值评估”，且2025年已对部分锂电生产设备计提7169万元资产减值。
这笔资产减值可能说明了一个尴尬的事实：天能动力的锂电业务并不缺产能，缺的是能盈利的订单。产能利用率不足、市场拓展未达预期，才是百亿投入背后的冰冷现实。
自2025年下半年以来，整个锂电产业链已进入高景气周期。据财联社报道，市场数据显示，2026年一季度，中国储能锂电池出货量达215GWh，同比激增139%；行业头部企业订单已排产至2026年底至2027年第二季度，产能利用率保持高位。从上市公司业绩来看，今年一季度，天齐锂业的归母净利润暴增近17倍，赣锋锂业扣除非经常性损益净利润增长逾600%，电解液龙头天赐材料的归母利润暴涨超10倍。
在同行业企业纷纷赚得盆满钵满之时，天能股份一季度净利润却暴跌超八成，这表明锂电行业的整体景气度并未传导至天能动力身上，也说明其在锂电领域的产品竞争力和成本控制能力尚未达到行业领先水平。
一个“百亿押注、百亿营收”的故事，如果在锂电池行业最景气的周期里都无法兑现盈利，其长期前景便值得审慎审视。
一方面，铅酸与锂电两种技术路线在制造体系、供应链生态、人才结构上存在壁垒，一家以铅酸为基因的公司要完成跨界转型，组织惯性和路径依赖是比资金更大的障碍。
另一方面，锂电池是技术密集型和资本密集型行业，头部效应极为显著，宁德时代、比亚迪、亿纬锂能等头部企业已形成压倒性优势，留给天能动力的差异化空间极为有限。
此外，目前天能动力的固态电池、钠离子电池、氢燃料电池仍处于研发与示范应用阶段，短期内无法形成规模收入。
结语
依靠主动“挤水分”修饰财务，或许能换来一时报表上的繁花似锦，但这剂“强心针”终究无法掩盖企业在新时代核心竞争力的缺失。
新旧动能断层，是众多传统制造企业在产业技术更迭浪潮中普遍面临的困境。当前，天能动力正陷入“旧业见顶、新业难立”的阵痛，在锂电行业高景气值的背景下，逆势掉队的趋势已十分明显。（图源：天能动力与天能股份业绩报告）
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